Mercado de capitales: volver a financiar el crecimiento

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En Chile solemos discutir el crecimiento como si dependiera solo de permisos, impuestos o gasto público. Pero hay una pieza igualmente decisiva: la capacidad del sistema financiero para transformar ahorro en inversión de largo plazo. Esa capacidad se ha debilitado. Las aperturas bursátiles prácticamente desaparecieron y algunas empresas chilenas que buscan capital han optado por mercados externos. La MK4 es una respuesta seria a ese problema, y el principal riesgo de su tramitación es que termine diluida.

El diagnóstico de fondo es una falla de coordinación. La liquidez atrae inversionistas y estos, a su vez, generan liquidez. Así, un mercado puede quedar atrapado en un equilibrio de baja profundidad aun cuando exista ahorro disponible y empresas con buenos proyectos. Difícilmente una medida aislada permite salir de esa trampa. Por eso, el principal mérito de la MK4 es actuar sobre varios márgenes a la vez.

El tratamiento tributario de las ganancias de capital lo ilustra bien. Hoy, para acceder al beneficio se exige una elevada presencia bursátil, precisamente lo que una empresa pequeña difícilmente alcanza si su acción es ilíquida. La reforma reemplaza ese requisito por otro: que al menos 15% de la propiedad esté en manos de inversionistas no vinculados al controlador, rompiendo esa circularidad. A ello se suma una demanda institucional muy relevante, con fondos de pensiones cuyos activos equivalen hoy a cerca de dos tercios del PIB y que, según proyecciones de la Superintendencia, podrían acercarse a 95% en una década.

La medida tiene, sin embargo, un costo distributivo que conviene reconocer. El beneficio tributario recae directamente sobre los inversionistas, por lo que su justificación depende de que parte de este se traduzca en mayor demanda, liquidez y menor costo de capital para las empresas, y no quede capturado como renta de quienes ya poseen las acciones. Es una hipótesis verificable, y la ley debiera contemplar una evaluación ex post de ese efecto.

El Fonavi, con US$500 millones iniciales y hasta US$2.000 millones, responde a la misma lógica en el mercado hipotecario, que necesita inversionistas capaces de mantener activos de larga duración. Al comprar créditos originados por instituciones financieras, puede liberar capacidad para nuevos préstamos. Que el originador retenga una primera pérdida es esencial para resguardar la calidad de la originación y acotar el riesgo fiscal. Junto con el nuevo ahorro para el pie, con 7% del comprador y 3% de aporte estatal, aborda las dos restricciones de quien busca su primera vivienda.

El segmento Junior sigue el mismo principio. Un crédito tributario de 35% no crea por sí solo un mercado si no existen analistas, fondos especializados, intermediarios y buena información. Con esa infraestructura, puede transformarse en un canal de financiamiento para empresas jóvenes, proyectos innovadores y exploración minera. Algo similar ocurre con la reducción de algunos quórums societarios, que busca facilitar decisiones corporativas. Es razonable, siempre que las reglas sobre operaciones con partes relacionadas y protección de minoritarios se apliquen con rigor.

El Congreso debe perfeccionar la MK4 sin desarmarla. Si durante la tramitación se eliminan piezas que parecen menores, la reforma perderá capacidad para coordinar expectativas y conectar nuevamente el ahorro con la inversión. Y el mercado seguirá atrapado donde está.

Por Mauricio Villena, decano Facultad de Administración y Economía UDP

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