Praticamente todas as inovações financeiras dos últimos 10 anos vieram de cripto, diz sócio do BTG

Negociação 24 horas por dia e sete dias por semana, liquidação instantânea, programabilidade de transações e outras disrupções que chegaram ao sistema financeiro nos últimos anos tiveram uma origem em comum, e não foram os bancos. Foi o setor de criptoativos que tirou as instituições financeiras da zona de conforto e promoveu essas mudanças.

O diagnóstico vem do coração da Faria Lima, em um dos prédios espelhados mais reconhecidos do centro do mercado financeiro tradicional de São Paulo. Lá, o head de ativos digitais e sócio do BTG Pactual (do mesmo grupo que controla a EXAME), André Portilho, compartilhou com a EXAME suas opiniões sobre criptomoedas, tokenização, stablecoins e a regulação desses mercados.

Voz reconhecidamente pró-cripto, Portilho esteve à frente da primeira emissão de um token de valor mobiliário por um banco tradicional do mundo, o ReitBZ, em 2019. Sete anos depois, o executivo continua a defender a tokenização de ativos, mostrando-se especialmente animado com o mercado de garantias tokenizadas.

Já para as stablecoins, a opinião é de que muitas vão surgir, mas poucas vão atrair demanda real. "Acredito que duas ou três stablecoins vão ter 90% do volume do mercado", declarou.

Confira a íntegra da entrevista

EXAME: Falando sobre o bitcoin, acha que o investidor hoje compreende melhor esse ativo? E qual é o principal benefício em investir em criptomoedas? É a questão de diversificação de carteiras mesmo, com o investidor podendo obter um maior retorno ao alocar de 2% a 3% do patrimônio em um ativo do tipo?

André Portilho: Essa condição do bitcoin continua, que é o caráter assimétrico que ele tem. O bitcoin é um ótimo diversificador, porque serve como reserva em caso de uma ruptura no mercado tradicional regulado. Isso é uma coisa muito extrema, mas é uma característica do ativo.

E ele continua tendo uma relevância importante em jurisdições complexas. Complexas no sentido de ser onde você tem ameaças reais ao indivíduo e ao patrimônio dele.

Além disso, em um mundo onde você vai ter mais liquidez, o debasement trade [estratégia de investimento para quando há o temor de que o endividamento público excessivo e a emissão de moeda corroam o poder de compra da moeda] vai continuar e o bitcoin tem uma posição muito importante nisso junto com outros ativos.

Nas outras criptomoedas, você continua tendo a característica assimétrica ligada à tese tecnológica que elas representam. Em algum momento, o mercado flui para onde se gera valor. Todo mercado tem alguma parcela de especulação, mas, no médio e no longo prazo, o que fica é o fundamento.

EXAME: Você enxerga um flight to quality em cripto? Com memecoins morrendo e protocolos que geram receita, como a Hyperliquid, atraindo capital?

André Portilho: Sim, mas mesmo essas coisas que são puramente especulativas, como as memecoins, são laboratórios reais de inovação. É um laboratório a céu aberto.

Se você olha para os últimos 10 anos ou mais, praticamente todas as inovações da indústria financeira vieram de cripto.

Foi o mercado que opera 24x7, liquidação instantânea, stablecoins para transferir dinheiro globalmente e agora os futuros perpétuos. Tudo isso veio da indústria de criptoativos. NFT, memecoin, especulação e tudo o mais foi o que possibilitou que essas inovações acontecessem. Agora, as inovações que fazem sentido estão começando a ser internalizadas pela indústria tradicional.

É claro que, como é um laboratório a céu aberto, sem regulação global, você tem muito problema no meio do caminho. Mas a indústria vai se limpando.

Ações tokenizadas e derivativos

EXAME: Dentro dessas inovações existe o caso das ações tokenizadas. Como você enxerga isso? É algo que o BTG monitora como oportunidade?

André Portilho: Estamos monitorando, sim. Primeiro vamos entender o que está sendo feito hoje no mercado e por que está sendo feito.

Se você é um brasileiro, você não precisa ter uma ação brasileira tokenizada para ter acesso a ela. Se você é americano, você não precisa ter ação da Nvidia tokenizada para você ter acesso a ela. Você entra na sua corretora e compra.

Agora, se você é um cliente que está em um país africano e não tem acesso ao mercado americano, então uma ação tokenizada é um ótimo produto. E a maior evolução virá quando, de fato, as ações forem emitidas nativamente em blockchain.

Não é como o que o DTCC [Depository Trust & Clearing Corporation] está fazendo de pegar uma ação normal, travar e emitir um token. Isso, para mim, é uma fase transitória. Em algum momento, em vez de ter esse ativo tradicional travado no sistema legado e você emitir um token que representa aquilo ali, vai emitir direto nesse trilho novo.

Isso é revolucionário, pois quem mais se beneficiou com o crescimento do mercado americano foi o próprio americano que tem acesso a isso nativamente ou quem está em jurisdições mais abertas ou que tinha capacidade financeira e de conhecimento suficiente para conseguir acessar o mercado americano.

Por que quem não teve a sorte de nascer americano e não tem capacidade financeira suficiente para acessar o mercado americano não pode participar dessa geração de valor?

EXAME: Algo que sempre escutamos é que o mercado de derivativos cripto gera mais dinheiro para as empresas do que negociação à vista de criptoativos. O que você acha desse mercado que hoje não pode ser ofertado no Brasil? Seria interessante se começasse a oferecer? O que você pensa sobre isso?

André Portilho: O derivativo não gera nem mais nem menos dinheiro. Para você ter um comprador de uma opção, tem que ter um vendedor. Para você ter um comprador de um futuro, você tem que ter um vendedor.

O mercado à vista, por outro lado, gera e destrói riqueza. Se as empresas crescem, está gerando riqueza. Se alguém faz besteira e cai, você destrói a riqueza.

Mas o mercado de derivativos é importante principalmente para fazer hedge [proteção] a posições, por exemplo. E ele facilita muito por ser mais eficiente no processo de descoberta de preço de um ativo.

Então sim, claro que deveria ter um mercado de derivativos de criptoativos aqui no Brasil, porque isso melhora o funcionamento do mercado.

Em todos os outros mercados onde você tem um mercado de derivativos bem desenvolvido, a descoberta de preço é muito melhor. E, quando a descoberta de preço é melhor, o que acontece? Diminui o spread, melhora a liquidez. Isso é bom, no final das contas, para quem está investindo e operando.

Tokenização

EXAME: Agora sobre tokenização. Muita gente tem falado que 2027 vai ser o ano da tokenização, o ano em que a adoção desses ativos vai explodir finalmente. Eu queria saber se você acredita nisso também e qual parte do sistema financeiro vai estar funcionando em blockchain primeiro?

André Portilho: Sobre o ano que vem ser o ano da tokenização: eu ouvi exatamente essa mesma conversa em 2021. Não gosto dessas manchetes fáceis.

Em segundo lugar, sobre a infraestrutura, essa maior adoção passa não só pela regulação, mas também pela adaptação da infraestrutura legada, porque, ao construir uma coisa nova, você tem que integrar de alguma forma com o que já existe. Mesmo assim, acredito que 2027 vai sim ser o ano em que a tokenização começará a acelerar.

A questão de por onde começa é outro tema interessante. Sempre achei que o mercado de ações ia ser o último a ser tokenizado.

EXAME: Por quê?

André Portilho: Porque, bem ou mal, funciona, é eficiente. Agora, existem muitas iniciativas disso avançando antes do que eu achei que avançariam.

Se eu tivesse que apostar, ainda acho que a adoção virá de renda fixa e principalmente de ativos que possam ser ou que já são usados em colateral em operações financeiras. Uma coisa é ofertar um produto para o varejo, outra é tokenizar um produto que vai para o varejo, mas também é usado por clientes institucionais, por bancos, por exemplo, como garantia.

É aí que vemos um mercado de trilhões e trilhões de dólares. São mercados monetários, títulos do Tesouro dos EUA e plataformas oferecendo ações norte-americanas para um cliente para quem talvez fosse mais difícil acessar essas ações.

EXAME: Sempre se fala sobre os benefícios da tokenização, de você conseguir tirar intermediários, de ser mais eficiente na oferta. Só que, com tanto benefício, a gente imaginaria que seria um mercado que estaria maior hoje em dia. Eu tenho a impressão que não cresceu tanto quanto seria o potencial dele. O que está faltando?

André Portilho: A questão regulatória acho que é a principal. Não que ela faça o mercado crescer, mas ela permite o mercado crescer. Sem regulação, você não vai ganhar escala, porque vai continuar operando na margem.

Por outro lado, o que realmente vai fazer o mercado crescer são outros pontos além desse. Primeiro, ter a adaptação do sistema legado. Você pode montar uma tokenizadora, que faz tudo certo com uma tecnologia brilhante. Vai distribuir para quem? A distribuição está nos players que já estão no mercado.

Tokenizar um produto é fácil. Agora, para plugar isso aqui, poder distribuir para os clientes, fazer os controles necessários de saldo do cliente, do extrato, compliance etc. Isso dá um trabalho hercúleo. Com a integração e adaptação da infraestrutura, de repente isso ganha escala de uma hora para outra. Vejo um grande potencial de crescimento para os ativos tokenizados.

Além disso, existem as stablecoins, que, querendo ou não, são o grande case de tokenização e as pessoas se esquecem disso. Em stablecoins são US$ 350 bilhões tokenizados, não é um número risório.

É preciso lembrar que a indústria financeira é gigante e mega regulada. Qual foi a última transição de infraestrutura na indústria financeira? Foi do mundo analógico para o digital. Isso demorou de 30 a 40 anos. Essa próxima transformação não vai demorar 40 anos, mas certamente não vai demorar só um.

EXAME: Já que estamos falando em tokenização, o que você acha da regulação de tokens? Na CVM, a solução encontrada para o tema foi colocar ativos tokenizados na regra da Resolução CVM 88, que regula o crowdfunding. Agora, a reforma da CVM 88 está no radar, mas não temos uma resolução específica de tokenização e a CVM diz que não precisa de uma, porque eles querem ser agnósticos na tecnologia. A sua opinião é nesse sentido também? Pode a CVM 88 dar conta de tudo?

André Portilho: Não. Não acho que tokenização deveria estar na 88. O crowdfunding, por definição, tem suas limitações, os seus controles de risco, que não são os que você precisa para o mercado de capitais como um todo.

Segundo: dá para você ter uma regulação de tokenização? Eu tenho um pouco de medo, porque tokenização é uma coisa muito abrangente. Não dá para ter uma regulação sem levar em conta o que está sendo tokenizado. Tokenizar uma NTN [Nota do Tesouro Nacional] é diferente de tokenizar um título corporativo e diferente de tokenizar uma ação.

Apesar disso, acho que dá para ter, pelo menos na parte de ativos imobiliários, algumas regras mais gerais. Estamos falando do ciclo de vida de um produto. Desde a originação, estruturação, emissão, distribuição, negociação, liquidação e pós-liquidação. Esse ciclo todo tem que ser adaptado à nova tecnologia. Não tem que regular a tecnologia, mas você tem que regular como pode executar esse ciclo.

Há uma série de funções que são executadas por intermediários nesse caminho. Essas funções existem não porque alguém inventou do nada. São funções que precisam existir para você ter controle e segurança. Elas não vão desaparecer. Como eu consigo executar essas funções com essa nova tecnologia?

E a terceira camada é: bom, dado que o ciclo de vida é assim, o que eu tenho que mudar no ambiente regulatório normativo para permitir que essa tecnologia seja empregada? Parte vai poder estar no próprio ledger do blockchain e parte vai poder estar no nível do contrato inteligente.

É disso que uma regulação deve tratar. A nova iniciativa da CVM no Grupo de Trabalho de Tokenização acerta justamente por conta disso. Ela focou em pedir para o mercado dizer como dá para você executar essas funções, que tipo de ganho tem nisso, como o regulador consegue controlar esses trilhos novos e, por fim, e mais importante, qual mudança que você tem que ter no regime regulatório normativo para permitir que essas inovações venham, no final das contas, ao cliente.

BTG

EXAME: No BTG, qual é a principal aposta do banco no setor de ativos digitais? Vocês enxergam alguma tese que esteja sendo subestimada pelo mercado atualmente?

André Portilho: No banco, nós enxergamos essa mudança de infraestrutura há algum tempo. Essa questão de tokenização e um novo meio para transitar valor sempre foi o que mais nos moveu. A oportunidade vai estar nisso. Será quando conseguirmos trazer produtos diferentes e melhores para o cliente.

Sobre a segunda pergunta, não sei se está subestimada, mas eu digo que as empresas que vão construir essa nova infraestrutura ainda podem crescer muito. Não sei se todo mundo percebe as mudanças tectônicas que acontecem quando há uma mudança de infraestrutura e de tecnologia. Negociação de futuros perpétuos, por exemplo, é um mercado que só tende a crescer.

EXAME: E como ficam as iniciativas de cripto no BTG com a integração da Mynt dentro do banco como um todo? O banco vai usar mais blockchain, vai ter mais cripto dentro dos processos?

André Portilho: A integração da Mynt tem muito a ver com a regulação. Uma vez que eu tenho um ambiente regulado e o banco S1 regulado pode ter uma licença para operar com criptoativos, a estratégia se torna concentrar tudo na marca mais forte. Não faz sentido continuar com as duas plataformas.

E, obviamente, nessa integração, o objetivo final é oferecer um produto melhor para o cliente. Hoje, os aplicativos do banco talvez sejam os únicos em que você consegue, não só investir, mas também operar os ativos tradicionais e cripto num lugar só.

Internamente, nós temos uma série de iniciativas que mexem com a nossa infraestrutura. Como começamos a trabalhar na tokenização de produtos, vamos, aos poucos, mudando o funcionamento dos nossos sistemas. Aquela questão de adaptação dos sistemas legados é onde estamos começando a acelerar agora, e é onde o mercado vai acelerar também.

Regulação

EXAME: Falta mais ou menos um mês e meio para o fim do prazo para as empresas que atuam com criptomoedas enviarem o pedido de licença para se tornarem sociedades prestadoras de serviços de ativos virtuais, as SPSAVs, como o Banco Central definiu. O BTG, como uma instituição financeira já regulada, tem vantagem nesse processo, pois não precisa fazer o pedido do zero. Quais são os desafios regulatórios específicos para operar com cripto quando se é uma instituição financeira?

André Portilho: Eu não diria que o processo é tão mais simples. O que acontece é que muitos dos requerimentos da regulação já temos que seguir para nossas outras operações. A questão é adaptar, e essa adaptação tem uma série de detalhes. São controles on-chain, assegurar que o custodiante e a custódia estão seguras, ter os requisitos regulatórios desenhados e, claro, processos de due diligence para listar um token novo.

Isso sem falar na questão da auditoria, pois um auditor que comprove que você está fazendo tudo corretamente precisa entender de cripto.

EXAME: Ainda nesse tema de regulação, qual é a sua opinião sobre tudo o que veio do BC neste ano para complementar a regulamentação? Tivemos uma avalanche de resoluções, até mesmo com a obrigatoriedade de retenção das operações com stablecoins por 24 horas. Você acha que o BC tem razão em tanta preocupação com lavagem de dinheiro e outros crimes que possam ser cometidos em cripto?

André Portilho: Desde que o Banco Central começou lá atrás a primeira consulta pública, o mercado mudou bastante. Houve um aumento nos problemas de fraude no Pix. Com isso, o Banco Central teve que adaptar um pouco o que ele tinha pensado inicialmente para a regulação cripto.

Cripto não é o vilão, mas ainda é um novo canal para esses recursos [ilícitos] circularem. Então, nada mais certo do que o BC regular esse novo canal de uma forma semelhante ao que faz com os demais.

O BC subiu a barra de muitos dos participantes do sistema financeiro. Hoje, se a fintech está plugada no sistema do Pix, ela tem requisitos maiores. É um regulador se adaptando à realidade de mercado.

E não existe regulação perfeita. A regulação é o mínimo denominador comum do mercado inteiro. Se o regulador faz um trabalho bem feito de consultar o mercado e entender o que está acontecendo, a regulação sai dessa forma. O ruim é quando ela não vai para o denominador comum, que ela vai para um lado diferente, beneficiando um grupo ou outro. Esse processo todo do Banco Central não é perfeito, mas acho que foi muito bem feito e vai evoluir constantemente.

A consulta que gerou a resolução 521 [que incluiu ativos digitais no mercado de câmbio], por exemplo, era muito mais restritiva do que o que saiu. Isso acontece porque o BC ouviu o mercado.

Se você pode fazer câmbio, ou uma coisa muito parecida com câmbio, usando cripto ou stablecoin, é função semelhante, e isso traz risco semelhante. Se você não está satisfeito com o que foi feito, trabalhe em melhorar a regulação de câmbio.

Cibersegurança

EXAME: Falando sobre segurança digital, as conversas sobre esse tema ficaram muito mais fortes esse ano. Como que é para uma instituição financeira trazer essa segurança de que está fazendo uma boa custódia de criptoativos, de que os ativos estão seguros?

André Portilho: É estudo, trabalho, dedicação. Escolher os parceiros certos e ter um time que entenda o que está fazendo. E aí tem a vantagem, nessa parte específica de custódia, do banco já fazer isso desde sempre. Custódia é um negócio de gente grande, com balanço, porque fazer essa segurança toda dá trabalho e custa dinheiro. Se você não tem escala, não se paga.

Além disso, o time tem que ter especialista, pois a responsabilidade para construir, gerir e cuidar desses ativos, é gigante.

EXAME: E um time que precisa ser muito blindado, não? Muitos hacks recentes não foram uma grande coisa de tecnologia. Foi mais um ataque ao elo mais fraco, que é o funcionário.

André Portilho: Exato. Os maiores riscos estão em leniência, incompetência e má ação.

EXAME: Como você se protege disso?

André Portilho: O processo é a parte operacional. Na custódia precisa ter uma parte de tecnologia muito forte e com um processo muito robusto. Primeiro, para se proteger desse elo mais fraco.

Nesse tema de segurança, as coisas mudaram. Antigamente, quando o banco tinha dinheiro em espécie no cofre, qual era o risco? Era alguém ir lá e assaltar. O que está acontecendo agora no mundo digital é exatamente a mesma coisa. Os bancos vão lidar com isso como sempre lidaram no passado, investindo, contratando bons funcionários e criando processos melhores.

Stablecoins

EXAME: Sobre stablecoins, você acredita na visão de um futuro multistablecoins ou em uma concentração em poucas stablecoins com mais efeito de rede?

André Portilho: Teremos um mundo com milhares de stablecoins, só que o volume vai se concentrar em um número pequeno. Nas questões financeiras o efeito de rede é muito relevante. Acredito que duas ou três stablecoins vão ter 90% do volume do mercado.

Quem quebra isso é a regulação, se uma stablecoin fica proibida de operar em determinado país, por exemplo. Redes sociais mostram muito bem como isso funciona.

EXAME: Alguma opinião específica sobre a iniciativa Open Standard, que une 140 instituições globais, como grandes bancos, Visa, Mastercard, Google e Fireblocks para criar uma stablecoin de dólar usada por todos os participantes?

André Portilho: É uma iniciativa muito boa. O desafio é botar de pé, porque é muita gente reunida.

EXAME: O BTG tem interesse em participar?

André Portilho: Não estamos participando, mas estamos olhando de perto.