El mundo y la política presionan a los mercados en la Argentina

“Nunca en el campo de los conflictos humanos tantos debieron tanto a tan pocos” dijo el histriónico Winston Churchill ante el parlamento británico el 20 de agosto de 1940, homenajeando a los pilotos de la Royal Air Force que habían derrotado a la Luftwaffe en la Batalla de Inglaterra, evitando así la invasión alemana del Reino Unido. En forma análoga, la frase se puede aplicar al mercado de acciones de los Estados Unidos, particularmente para el índice del Nasdaq, que se encuentra todavía cerca de los máximos históricos gracias a solo un puñado de acciones ligadas al boom de la Inteligencia Artificial (IA), en medio de un océano de turbulencias en el resto de los activos financieros.

Más allá del mercado de acciones, la semana pasada fue especialmente difícil para los mercados globales, con subas muy fuertes en las tasas de interés en todo el mundo. El miércoles fue particularmente brutal. El rendimiento de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos subió en 17 puntos básicos (0,17%), un movimiento inusual para un día en ese mercado, llevando las tasas al 5,12%, su nivel más elevado desde 2007. Las tasas de 30 años, especialmente importantes para el mercado de hipotecas, tocaron el 5,47%. Las tasas largas de otros países desarrollados también estuvieron bajo presión. Hubo varios factores detrás de este movimiento tan brutal. El primero fue el discurso de Irán en la ONU, que echó por tierra la posibilidad de ver un acuerdo con los Estados Unidos en el corto plazo. A ello se sumaron la publicación del Purchasing Managers Index (PMI), un termómetro que mostró la fortaleza de la economía americana, y una débil demanda en la licitación de bonos a 5 años que hizo el Tesoro de los Estados Unidos. Una combinación compleja en un mercado que ya venía con muchas dudas sobre la evolución de la deuda.

El combo terminó pegando en el precio de las acciones de Latinoamérica, y en sus monedas, que hasta entonces venían resistiendo. El golpe, sin embargo, fue más fuerte en la Argentina. Los bonos en dólares del gobierno, que ya venían castigados desde hace varias semanas, bajaron de precio en su mayor parte en más del 1,5% el miércoles, y continuaron cayendo fuerte el jueves. Entre inicios de julio y el jueves, el precio de un bono representativo en dólares bajo legislación extranjera como el que vence en 2035 cayó en más de US$10, a US$72,5. Una masacre para los que confiaron sus ahorros en nuestra deuda.

Otra forma de ver el mismo problema es que el riesgo país de la Argentina subió en el mismo período de cerca de 400 puntos básicos (4%) a 578 puntos básicos, alejando a la Argentina de los mercados globales de deuda. Más allá del impacto en los mercados, el problema de tener una tasa más elevada es que atenta contra la inversión y la recuperación de la economía.

El golpe de los días o semanas recientes afectó mucho más a la Argentina que al resto de la región. De hecho, el riesgo país de la mayor parte de los países de América Latina cayó la semana pasada. Este desacople de la Argentina parece difícil de explicar cuando uno compara los fundamentales económicos de nuestro país con los del resto de la región. La Argentina se encamina a tener en 2027 el cuarto año consecutivo de superávit primario de cerca del 1,4% del PBI, lo que compara con déficits primarios en países como Brasil o Colombia, que tienen tasas de riesgo país de 162 y 205 puntos básicos, respectivamente. El Gobierno tiene una deuda neta (restando los activos en manos de entidades públicas como la ANSeS o el Banco Central) del 35% del PBI, un nivel similar al de Chile, cuyos bonos forman parte de la elite de créditos considerados “investment grade”, y que tienen un riesgo país de solamente 87 puntos básicos.

Es más, las perspectivas del sector externo de la Argentina no tienen paralelo en la región, si no nos pegamos un tiro en el pie. Las exportaciones, que fueron de US$79.703 millones en 2024, se encaminan a superar los US$100.000 millones en 2026, y a exceder los US$116.000 millones en 2027. En 2030 pueden llegar a US$160.000 millones, duplicándose en 6 años.

Es decir, no son los fundamentales los que explican el desanclaje de los activos argentinos de los del resto de la región. Ese diferencial debe venir entonces de la política, ya que la Argentina es el único país de la región en donde en cada elección están en juego definiciones tan elementales como el cepo, el déficit fiscal, el financiamiento monetario del déficit, la apertura de la economía y hasta si las deudas se pagan o no, y enfrentamos una elección presidencial abierta en 2027. Lo que pasó en las ultimas semanas, con el deterioro del Gobierno en las encuestas, es justamente que cambió la percepción que tiene el mercado sobre la probabilidad de que el presidente Javier Milei consiga la reelección. Un mercado que se quemó (y de qué manera!) con leche en 2019, ve una vaca, o mejor dicho ve a Kicillof alto en las encuestas, y llora. De hecho, el Gobierno emitió recientemente dos bonos en dólares, uno que vence en octubre de 2027 y otro en octubre de 2028 y, haciendo un par de supuestos, el diferencial de rendimiento entre uno y otro permite medir, con permiso, el “riesgo Kuka”. Así, la probabilidad implícita de cambio político dada por estos dos bonos subió de cerca del 20% durante algunos días de julio a más del 55% el jueves pasado.

Las noticias de los últimos días no ayudarán a mejorar el ánimo. La actividad económica se desplomó el 2,9% mensual en julio, luego de una contracción del 0,6% durante el segundo trimestre, mientras que la tasa de desempleo subió al 7,9% en el segundo trimestre, contra un 7,6% en el mismo trimestre del año anterior, y la pobreza aumentó del 28,2% de las personas en el segundo semestre de 2025 al 32,3% en el primer semestre de 2026. Aunque se podría argumentar que la caída de la actividad de julio se debió a factores muy puntuales y una parte se revertirá en agosto, que el empleo se expandió en el segundo trimestre y que los datos de punta de pobreza que calcula Martín González Rozada de la Universidad Di Tella muestran que ya comenzó a caer en los últimos meses, al Gobierno le será difícil rebatir en los próximos días que el modelo genera recesión y pobreza.

La pregunta es qué puede hacer el Gobierno para revertir este clima, reactivar la economía y hacer que caiga el riesgo país. Dado que el principal problema que está afectando a los mercados y la economía es la percepción de que puede haber un nuevo giro de 180 grados en 2027, la respuesta debe venir del lado de la política, aumentando la base de sustentación del gobierno de cara a las elecciones de 2027. Aunque personalmente no soy partidario de la suspensión de las PASO, dado que contribuyen a desfragmentar el sistema electoral, está claro que el mercado prefiere su suspensión, justamente porque ayudaría a fragmentar a la oposición el año que viene. Estemos de acuerdo o no, el mercado supone que sin PASO el Gobierno aumenta sus probabilidades de ganar en primera vuelta. La suspensión de las PASO depende de una secuencia de acuerdos con gobernadores provinciales de Juntos por el Cambio y de otros partidos, por el cual arreglarían listas conjuntas en cada distrito. Pero la desconfianza mutua retrasa dichos acuerdos: qué se tiene que dar primero, suspensión PASO o acuerdo provincial, es lo que está en disputa. Con la economía y los mercados en tensión, el Gobierno nacional debería apurarse a firmar los acuerdos.

Pero la respuesta también debe venir desde la política económica, ya que la caída en la popularidad del Presidente responde a la debilidad de la economía más allá de los sectores primarios. El herramental adicional que tiene a su disposición el Gobierno no es amplio, pero lo tiene que usar bien. Es decir, el equipo económico debe dejar de cometer errores no forzados. En los últimos meses cometió dos. El primero fue no emitir deuda en el mercado internacional cuando el riesgo país estaba cerca de 400 puntos básicos (en ese momento, además, la tasa del Tesoro de Estados Unidos estaba más de 70 puntos básicos por debajo de la actual). Se pasaron de golosos. Si, por alguna razón, el riesgo país vuelve a bajar, el Gobierno debe emitir algo de deuda para asegurar el financiamiento durante 2027.

El segundo y más grave error no forzado es el de subir las tasas para mantener el tipo de cambio estable. Todavía estamos pagando las consecuencias de la fuerte suba y la brutal volatilidad de tasas que experimentó el sistema financiero durante 2025 e inicios de 2026. A partir de fines de febrero, el Gobierno implementó una sana reducción y estabilización de tasas, que lamentablemente interrumpió a fines de julio. Luego de la depreciación del peso del 5% de junio, el Gobierno absorbió demasiada liquidez a finales de julio, haciendo que las tasas de interés vuelvan a subir. El mensaje fue: si sube el tipo de cambio, vamos a combatirlo con suba de tasas. El problema es que dicho movimiento atenta contra la recuperación del crédito, componente importante para la reactivación del consumo. Para entender por qué, hay que partir de la idea de que lo que hacen los bancos es intermediar plazos: captan depósitos, que son de muy corto plazo –menos de un mes en promedio en la Argentina–, y prestan a más largo plazo. Es decir, las tasas de interés de los depósitos que usan los bancos para financiar un crédito cambian a lo largo de la vida del mismo. Si cambian demasiado, el crédito se encarece, para cubrirse por las dudas, o desaparece.

En las últimas semanas las tasas volvieron a bajar y a estabilizarse. De aquí en adelante el Gobierno tiene que dejar claro que, si vuelve a haber presiones cambiarias, las tasas no subirán para combatirlo. Un tipo de cambio levemente más débil es difícil de evitar cuando las monedas de nuestros pares regionales se están depreciando, y ayudaría a algunos sectores rezagados. Además, hay que tener en cuenta que el Gobierno apunta a mantener el tipo cambio estable para intentar bajar la inflación. El problema es que lo hace con un esquema monetario tan poco claro y sin reglas que ayuden a la desindexación de la economía que el costo en términos de actividad es muy elevado. Es decir, si van a hacer el esfuerzo de mantener el tipo de cambio para bajar la inflación, háganlo bien, con reglas monetarias claras.

La aprobación por el Senado de la nueva Carta Orgánica del BCRA es un gran paso adelante para aumentar su independencia. El Gobierno, sin embargo, está intentando aprobar los pliegos de los actuales directores del organismo monetario. Algunos de ellos son reconocidos opositores a las reglas monetarias, y son todos o casi todos amigos con el equipo económico, lo que atenta contra la sensación de independencia. Para que las instituciones funcionen bien, no se trata solo de tener buenas reglas, sino también de las normas sociales y políticas en las que se desenvuelven.